一直盛传电信业重组方案活在5.17电信日公布，但终未成行。虽然我们不赞同去“搏”具体某一天的宣布时间，但从电信业重组的必然趋势和重组路径的各个环节上去挖掘投资机会，形成电信业重组下的利润链，利润链上涉及的上市公司无疑成为投资的收益源。

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※　四大运营商中，中国电信、中国网通、中国移动、中国联通(600050行情,股吧)四家收入，中国移动收入占比达到五成，净利润占比可以达到七成，比例份额是非常大的。这可能导致电信业不和谐发展，现在提倡建设和谐社会，这种偏差可能会导致后期会出现不良的后果。

※　重组时间点可能在6—7月之间，为什么这么说呢？有人说重组会影响奥运会。我们认为奥运会最主要两个运营商是中国移动和中国网通，如果按现有版本来看，对中国移动的影响非常小，只是把铁桶并到中国移动，对他的移动业务没有产生很明显的变化。不用担心它会影响奥运。

※　电信业重组是一个必然过程的原因是和行业发展状况有关系。行业最明显的状况就是移动电话对固定电话的替代作用上。替代作用主要表现在两个点上。

※　移动运营商（移动、联通）收入占比将近70％多，电信和网通收入占比非常低。移动运营商是固网运营商净利润的2.9倍，感觉到他们之间的距离非常悬殊，所以，重组的迫切性也十分强烈。

※　短期来看，中国联通的安全边际还是非常高的。国家的思路是要平衡市场，但也不会削弱强者，唯一的办法是扶持弱者，将弱者慢慢变强起来，从现在的重组版本情况看，联通将成立一个G网，收入占中国联通上市公司70％左右的水平，而利润能占到90％，所以G网是他的收入主要来源。

※　从通信设备制造商来讲，会形成三足鼎立的状态，新移动，新联通，新电信，如果大家实力相同，就靠争夺客户方面，靠什么争夺客户呢？一个是网络容量，一个是网络质量，一个是服务项目有没有吸引力，导致运营商加大投入，会使得现金流入到相应厂商手里，大家可以想想这方面有哪些公司。

※　中国联通成长性现在大家还看不出来，成长不太明确。但它是作为行业的核心运营商，能掌握整个行业资金链这个很重要的环节，给它35倍的PE也是非常合理的。

如何看电信业重组方案推进的时间表？

和讯网：和讯网的投资者朋友们大家下午好！首先在这里预祝大家周末愉快，有请天相投顾通信行业分析师康志毅老师和大家问个好！

康志毅：大家好！我是天相投顾通信行业研究员康志毅，今天和大家做一个电信行业的讨论。

和讯网：前期坊间一直有传言，电信业重组方案将在5月17日公布，这在第二个独立的世界电信和信息社会日的公告，对于这样一个消息和日期的到来，大家对电信业容祖以及相关的投资机会所蕴含的或许有的风险再度成为大家关注股市的焦点，所以我们今天邀请了天相投顾的康志毅先生和大家探讨一下这个问题。康老师，大家把电信业重组放在5月17日公布，今天已经16日了，您认为明天公布的可能性有多大，如果不能公布，我们如何看电信业重组方案推进的时间表呢？

康志毅：我个人认为明天公布的可能性比较小，道理很简单，像中国人民银行上调存款准备金率一样，不可能告诉你，我在某天上调存款准备金率，这是相同的道理，不可能告诉通信行业相关的投资者，告诉他我今天进行重组，周一有投资机会，周五赶快进场，这好象不太现实。从时间点来讲，电信重组是比较迫切的事情，我认为主要有五个方面：

第一，从现在行业发展情况来看，固网运营商用户数出现负增长，净利润是下降的。

第二，中国移动一家独大的现象依然存在，未来这种现象还有继续恶化的可能。

和讯网：一家独大的现象主要体现在哪些方面？

康志毅：最主要明显的体现是收入、净利润情况，举例来讲，四大运营商中，中国电信、中国网通、中国移动、中国联通(600050行情,股吧)四家收入，中国移动收入占比达到五成，净利润占比可以达到七成，比例份额是非常大的。这可能导致电信业不和谐发展，现在提倡建设和谐社会，这种偏差可能会导致后期会出现不良的后果。

第三，现在从资本开支的情况看，往往运营商的资本开支决定了他未来用户数的增长情况。但从资本开支情况看，固网运营商的资本开支每年持平，下降的趋势已经开始，他们把资金流入移动建设方面，等待电信业重组，这给我们提供了一个信号。

第四，这个时间点，可能在6—7月之间，为什么这么说呢？有人说重组会影响奥运会。我们认为奥运会最主要两个运营商是中国移动和中国网通，如果按现有版本来看，对中国移动的影响非常小，只是把铁桶并到中国移动，对他的移动业务没有产生很明显的变化。不用担心它会影响奥运。至于中国网通，从人士变动情况来看，传言张春江可能要在新网通中当董事长，如果他真去当董事长，他本来就很熟悉中国网通的业务，对中国网通来说也没有特别大的变化，所以对奥运的影响不会很大。由于现在电信重组十分迫切，而且对奥运会又没有特别大的影响的话，在这段时间内进行重组的可能性，我们认为还是有的。
 
　　揭开电信业重组路线图的神秘面纱

和讯网：刚才康老师给大家提到电信业重组的必然性，这也就让投资只感觉到电信业重组预期的一种加强。在预期加强的情况之下，大家就把关注的焦点集中在重组的时间进程上，也就是说，重组方案什么时候公布。当然，我们去揣摩某一个时间，几月几号或者几月公布方案的话，有点难度，我们做访谈是给大家提供思考问题或者看待事件的思路和依据。在这里，如果让康老师给大家讲明白，如果看电信重组，可以按哪些点，按哪些思路思考这个问题？

康志毅：电信业重组是一个必然过程的原因是和行业发展状况有关系。行业最明显的状况就是移动电话对固定电话的替代作用上。替代作用主要表现在两个点上，第一方面是通话量和通话时间上，第二方面在于用户数的增长情况，通话量分为本地电话和长途电话，本地电话中又分为两种，一是通过固定电话打的，另一个是通过移动电话打的。我可以告诉大家，07年使用固定电话拨打本地电话通话量下降了4％左右，使用本地移动拨打本地电话通话量增长了35％，替代效应是非常明显的。从长途电话来看，07年长途电话总的通话时间同比增长了19％，长途电话分为三类，传统长途电话（使用固定电话拨打长途电话），手机拨打长途电话，使用IP拨打长途电话。手机拨打长途电话份额增长了十个百分点，侵占了传统固定电话和IP电话拨打的那部分通话时间。这种替代效应在通话数和通话时间上可以体现出来。

从移动电话、固定电话用户增长态势来看，03年末我国移动电话大概2.7亿左右，移动电话用户完全超过了固定电话用户，固定电话用户增长速度开始放缓，到目前为止，我国现在有移动电话用户大概5.6亿，而固定电话用户3.6亿，差距已经非常显著。从移动电话增长速度上来看，未来可能还要保持三年的高增长态势。为什么这么说呢？我国现在移动电话的普及率是42％，100个人里有42个人使用手机，全球是什么水平呢？全球是50％。我国赶超全球仍然还是有增长空间，未来还存在高增长态势。整个行业的替代效应，产生了运营商的两极分化，刚才我们已经提到了，移动运营商的实力进一步加强，固网运营商的实力进一步削弱了。

拿一个数据来说，我们统计了四大运营商的收入和净利润情况，移动运营商（移动、联通）收入占比将近70％多，电信和网通收入占比非常低。移动运营商是固网运营商净利润的2.9倍，感觉到他们之间的距离非常悬殊，所以，重组的迫切性也十分强烈。

电信业重组路径的预测

和讯网：从这些数据上来看，几大运营商之间的差异已经使得重组趋势成为一种必然，时间表也在紧迫地推进。我们知道，在前期5月5日也开过全国经济体制改革会议，也把推进电信等垄断行业的改革作为今年六大改革重点之一，也是从政府角度对它做了推进。大家看电信业重组的时候，会想到一个问题，如果我们已经知道重组成为必然，那么重组路径又会是怎样一种选择呢？

康志毅：从目前路径版本来看，它的一个发展方向，就是各个运营商既有固定电话用户，也有移动电话用户，使所有运营商都能享受到行业增长趋势。可能现在投资者比较关心的中国移动、中国联通按照现在重组版本对它有什么影响。我们认为，对于中国移动来说，它在重组中并不是被削弱，行业老大地位已经存在，重组之后它依然占有70％以上的市场份额，它有什么不太好的地方呢？它要承担起TD建设。国家对TD会出于两种考虑，第一，正确商用网络国家标准还没有，而中国移动承担了吃螃蟹的行为，风险很高，需要强大的运营商扶持它，把这种技术发扬光大。第二，在未来3G的竞争中，中国移动不是太突出。

和讯网：这让我联想到一个问题，大家总要从蛛丝马迹中找一些机会，如果中国移动承担了TD项目建设的话，那么这些采购大单给哪些上市公司，哪些上市公司的业绩就会上来，股价上也会有些反映。这是今天访谈给大家提示的一电，就是TD大单到底会花落哪家上市公司。那么电信业重组对中国联通有哪些影响？

康志毅：短期来看，中国联通的安全边际还是非常高的。国家的思路是要平衡市场，但也不会削弱强者，唯一的办法是扶持弱者，将弱者慢慢变强起来，从现在的重组版本情况看，联通将成立一个G网，收入占中国联通上市公司70％左右的水平，而利润能占到90％，所以G网是他的收入主要来源。
 
　　和讯网：G网会给中国联通未来收入带来多大的成长空间？

康志毅：未来中国政府会给它颁发一个WCDMA的牌照，它的成长性主要体现在这方面，从WCDMA技术来看是非常成熟的，商用情况来看，全球网络是非常成功的，比CDMA2000高很多，还有用户数非常多，目前有1.3亿左右，是CDMA2000的两倍左右。目前来看终端价格非常便宜，可能在中国客户方面是有优势，终端最便宜的能达到100美金，相当于700元人民币，对大多数消费者来说比较能接受。

和讯网：中国联通技术条件成熟的情况下，更多来自于政策的支持？

康志毅：对。

和讯网：对目前电信行业重组发展趋势和重要龙头公司的发展趋势以后，有一个问题摆在前面，如果面对这样的行业发展趋势，您认为面对电信业重组，从投资机会把握上来讲，我们应该关注哪些环节，刚才讲到TD大单，还有哪些环节值得我们一个一个去研究？

康志毅：从整个行业发展态势来看，现在行业的发展态势是，国家进行重组，让固网运营商进行立刻的转型，获得全业务牌照之后，让他们逐渐地由一个单纯的提供电话的运营商转变成为一个服务提供商，服务提供商包括很多，这里主要是一些增值服务，包括企业的经营，人民生活中的各个方面，比如说我想发一条短信，回家的时候，希望整个空间，夏天到了整个空间都是凉的，发一个短信给空调，空调自动开启，整个家里就自动凉起来，回家之后感觉就会非常好。

和讯网：很有憧憬的一件事。

康志毅：对，未来电信运营商的发展就是这个样子。

通信设备制造业会产生什么样的投资机会？

和讯网：从投资思路角度来讲，首先对通信设备制造业会产生什么样的投资机会？

康志毅：从通信设备制造商来讲，会形成三足鼎立的状态，新移动，新联通，新电信，如果大家实力相同，就靠争夺客户方面，靠什么争夺客户呢？一个是网络容量，一个是网络质量，一个是服务项目有没有吸引力，导致运营商加大投入，会使得现金流入到相应厂商手里，大家可以想想这方面有哪些公司。

和讯网：他要扩大份额，加大投入，做设备投入和通信制造设备等等，除了TD大单之外还有哪些关键词呢？

康志毅：举个例子，从08年四大运营商的资本开支情况来看，四大运营商的资本开支同比增长了13％，固网运营商并没有变化，变化最多的是移动运营商，移动运营商的资本开支是20％左右，而这20％当中，绝大部分来自于两个方面，一个是GSM网络建设，第二个是传输。GSM网络建设包括基站扩容，传输就是光纤光缆光通信设备厂商的发展。这在08年会有所提升。

和讯网：现在大家可以看到两个要点，一个是GSM网，谁来拿这些单，第二，信息传递的过程中可能会带来现金流。大家可以从这些关键词上找到投资机会。加大投资力度之后，第二个大家可以抓的投资机会在哪里？

康志毅：加大投入力度之后，接下来就是运营商的做法，如果实验效果好，我投入了得到了回报，运营商的收入就会得到提升，业务会给增值服务提供商利润空间有所增强，是一个传导的过程。

和讯网：传导的过程中会涉及到传媒概念股吗？

康志毅：我相信是有。因为运营商的收入和SP（增值服务商）是利润分成的概念，增值服务商信息的来源其中一部分就来自于传媒行业，传媒行业又和SP企业进行收入分成，这是一环扣一环的概念。

和讯网：今天访谈过程中希望从重组到设备提供到最后的延伸服务做一条利润链，能挖掘出一条利润链是最好的。在过去半年时间里，我们知道A股经历了比较大的调整，联通的安全边际也比较高，目前联通也在半年里经历过了调整。在电信业重组过程中，从去年到现在，每一次电信业重组似乎都在刺激着中国联通的股价，而且近期相关很多研究报告也给出了中国联通强烈推荐的评级，请康老师给大家解释一下，中国联通为什么具备如此大的魅力？

康志毅：其实对于中国联通来说，最主要的方面，吸引大家的眼球是电信重组业的消息对它的刺激，我个人认为投资中国联通更要关注它实际的价值。

和讯网：我们不仅仅要博一天消息公布的机会。

康志毅：是这样的。从价值方面看，它现在的安全边际是比较高的。为什么这么说呢？它的价值可以分两种情形分析，第一种情形，在不考虑重组的情况下它是什么样的价值，第二，在考虑重组的情况下它又是什么样的价值。我个人认为，不考虑重组的时候，价值包括三个部分：1、G网价值。2、C网价值。3、长途电话与数据业务的价值。刚才已经提到的，G网利润占比达到了90％，也就是说，在没有重组的情况下，一个看点就集中在G网发展空间上。

和讯网：如果在没有重组的预期或者进展之下，如果我们给出中国联通合理的每股收益估值或者一个合理的PE倍数应该怎么样来确定呢？

康志毅：国际上来看运营商比设备制造商的估值低一些，成长性来说没有设备商那么高，设备商的收入不完全来自于国内，一部分还来自于国外的收入，所以成长性非常好。我曾经统计过，把通信行业，各个公司08年的业绩预测了一下，对整个通信板块是一个汇总，汇总之后得到08年行业的动态PE。这个动态PE现在大概35倍左右的水平，在现在的情况之下谈，其实是很合理的水平。为什么我认为中国联通也就只能给到这样的水平呢？

一是中国联通成长性现在大家还看不出来，成长不太明确。但它是作为行业的核心运营商，能掌握整个行业资金链这个很重要的环节，给它35倍的PE也是非常合理的。

和讯网：在电信业重组方案公布，也就是按原有重组版本路径来走的话，我们是不是应该调高一点联通的PE倍数。大家会想它有重组的可能，有重组的溢价。

康志毅：重组溢价是重组之后的价值。大家可以把现有业务C网排除掉，加进中国网通的利润情况，再把未来WCDMA标准的估值溢价加起来，分布布置，可能就会得到合理的累积价值。

和讯网：可以通过这些方面看中国联通有哪些投资机会。康老师，在访谈最后，请您谈一下3G概念股有什么投资机会？

康志毅：3G概念股在电信业重组之后加大设备投资，是相同的概念。

和讯网：刚才我们在分析电信业重组产生利润链过程中，某一个环节就是大家所熟悉的3G概念股。

康志毅：对。3G行业是一个细分的行业，通信行业有很多细分的行业，比如说设备基站，光纤光缆，网络配线，网络传输等等相关行业都有。大家选择3G概念股的时候，可以选择一些质量比较好的龙头公司，也就是说，能在细分行业能占据统治地位。高科技企业有一个什么样的问题呢？当运营商招标的时候，往往是统招统签，统招分签，会把价格压得很低，导致小企业的报价报的比大企业高，这样很难存活下来。什么样的公司比较好呢？有一定的规模优势，有一定的成本优势，再一个是技术比较强的企业，我建议关注相应的上市公司，有规模优势、成本优势、技术优势的细分行业龙头企业。

和讯网：我们发现在整个电信业重组过程中，利润链各个选股方式和技巧还不一样。明天5月17日电信日之前，我们根据盘面分析一下电信业重组下的投资机会还是非常感谢康老师作客和讯网，也希望投资者在后续关注电信业重组的其它访谈，非常感谢康老师作客和讯！

康志毅：谢谢大家！